老乡鸡“三闯”港交所：估值腰斩背后，家族控股与历史合规问题引关注

1月8日，港交所披露易平台更新的文件显示，中式快餐龙头老乡鸡的控股公司LXJ International Holdings Limited（H02066.HK，下称“老乡鸡”）再度向港交所递交主板上市申请。值得注意的是，这是其继2025年两次申请失效后，第三次叩响港交所大门，联席保荐人仍为中金公司与海通国际。

从A股IPO两度折戟，到港股“三度递表”，老乡鸡的资本化进程屡经曲折，而其估值较高峰已缩水过半。在消费板块估值修复的窗口期，老乡鸡能否借力市场回暖成功闯关，仍是未知数。

从A股备战到港股“三递表”

2022年5月，老乡鸡首次向上交所提交A股招股说明书，彼时市场对其估值高达181亿元，老乡鸡一时成为中式快餐资本化的焦点。但同年10月，证监会就公司招股书发出了多达45项的反馈意见，内容触及多个核心合规与经营问题，包括实际控制人可能涉及的行贿风险、食品安全管控隐患、员工社会保险缴纳不规范以及历史增资程序存在瑕疵等诸多敏感问题，为公司A股冲刺步伐按下了暂停键。

2023年2月，老乡鸡根据监管要求更新材料后再次递交A股申请，但最终，公司于当年8月主动撤回申请，老乡鸡的A股冲刺再次止步。同年，老乡鸡创始人束从轩宣布退休，其子束小龙正式接任。随后，公司调整资本化策略，将目光转向对消费类企业包容性更强的港股市场。

不过，转战港股后，老乡鸡的上市之路依然未能一帆风顺。2025年1月3日，老乡鸡首次向港交所递表，但其招股书因未在规定期限内完成材料更新而失效。同年7月7日，公司二次递表，最终仍以失效告终。

值得注意的是，在上市进程中，老乡鸡估值已大幅缩水。2025年6月，胡润研究院发布的《2025全球独角兽榜》显示，老乡鸡的估值约为90亿元，较2022年A股冲刺时的峰值缩水近50%。

“公司曾多次因食品安全问题被处罚，叠加员工社保缴纳不规范、实控人相关行贿风险等历史合规问题，会削弱资本信心。”东方企业创新发展中心特邀副理事长、数字经济学家高泽龙向经济导报记者表示，在消费行业“合规即生命线”的背景下，这些问题或成为公司估值折价的重要因素。

不过值得注意的是，老乡鸡此次选择在港股消费板块估值修复的窗口期递表。数据显示，自2025年12月以来，恒生消费指数累计涨幅已突破12%，餐饮板块中的百胜中国、海底捞等企业股价均出现不同程度的回升。有市场人士向经济导报记者分析指出，市场情绪的回暖可为老乡鸡提供相对友好的外部环境，也能为其冲刺增加几分胜算。

此外，在老乡鸡本次IPO申请中，中金公司、海通国际为联席保荐人。富途牛牛数据显示，近两年中金公司保荐的港股项目中，首日上涨率为54.34%，平均首日回报175.73港元；海通国际近2年保荐的港股项目，首日上涨率则达75.00%，平均首日回报935.10港元。

毛利率仍有提升空间

近年来，老乡鸡经营业绩表现亮眼，营收与净利润持续增长。据披露，2022—2024年，公司营业收入分别为45.28亿元、56.51亿元、62.88亿元，年均复合增长率达15%；同期净利润亦稳步攀升，分别为2.52亿元、3.75亿元、4.09亿元。2025年，其增长势头依旧延续，前8个月公司营收和净利润已分别录得45.78亿元和3.71亿元。

此外，自2020年开启加盟模式以来，老乡鸡门店规模快速增长，截至2025年8月31日，已在全国61个城市布局1658家门店，覆盖9个省份。其中，直营店925家、加盟店733家，直营店占比达55.8%，显著高于行业平均水平。

老乡鸡的龙头优势显著，而其亦在其招股书中自称为“中国最大的中式快餐品牌”。根据灼识咨询的数据，以交易总额计，2024年老乡鸡在中国中式快餐行业的市场占有率达0.9%，位列行业第一；即便在整个快餐行业（含西式快餐），其市场占有率也达0.5%，排名第八。2024年其单店日均销售额达1.51万元，远超行业平均的5000元以下，也高于其他四大中式快餐品牌1.08万元的平均水平；同期平均翻座率为4.4，同样高于行业平均的3以下及同行4.0的平均水平。

值得注意的是，尽管营收规模表现亮眼，但老乡鸡的毛利率仍有提升空间。2022年至2024年，老乡鸡的毛利率分别为20.3%、23.3%和22.8%，始终未能突破30%，显著低于小菜园、乡村基等中式快餐品牌。

家族合计持股92.02%

招股书披露的股东架构显示，老乡鸡是典型的家族控股企业。具体来看，截至最后实际可行日期，老乡鸡的控股公司LXJ International Holdings Limited的直接股东为Constantly Soar Ltd、JUMP SPARK LIMITED及Favourable Impression Ltd。股权穿透显示，公司董事长兼首席执行官束小龙持有70.78%的股份，其胞妹束文持有15.02%，束小龙配偶董雪持有6.22%，三人合计持有92.02%的股份，对公司的经营决策拥有绝对话语权。而外部股东仅加华资本持有4.98%的股份，另有3%的股份用于核心员工激励，公司股权结构高度集中。

“股权高度集中会导致市场可交易股份稀缺，少量买卖盘即可引发股价大幅波动，进而导致价格易被操纵、脱离基本面。”一位不愿具名的市场研究人士向经济导报记者分析指出，此种股权结构可能使得中小投资者面临一定的风险。

公开资料显示，2003年，束从轩在安徽合肥开设首家“肥西老母鸡”快餐店，奠定了老乡鸡的发展基础；2012年，该品牌正式更名为“老乡鸡”，公司同步完成股份制改造，束小龙加入集团并逐步参与业务管理。

股份制改造后，束从轩未直接持有集团任何股权，但其通过2022年签署的《共同控制协议》，在董事会及股东大会决策中拥有最终话语权，这一安排曾在A股IPO期间引发监管层关于“控制权归属”“中小股东利益保护”的问询。2023年11月，束小龙正式接替束从轩出任董事长，束从轩卸任所有职务，标志着公司正式完成代际交接；同年12月，《共同控制协议》终止，束小龙彻底掌握公司控制权。

值得注意的是，公司曾于2024年分别以约9827万元和5521万元的价格完成对两家机构股权的回购，这一动作显示出家族对公司控制权的高度掌控及长期持有意愿。此外，公司实控人通过“老乡鸡（香港）餐饮有限公司”间接控股，构建了清晰的离岸架构，为港股上市铺平路径。

“家族式治理模式可能导致决策过度依赖家族意见，缺乏多元化视角和内部监督机制，影响战略科学性。”高泽龙向经济导报记者分析指出，公司可通过定向增发或股权转让，引入具有行业资源或治理经验的战略投资者，增强自身创新力和市场竞争力。

值得注意的是，虽然此次老乡鸡招股书中披露了3%的股份用于核心员工的激励，但相较于外部资本持股比例不足5%的现状，其治理结构的市场化程度仍有较大提升空间。

此外，为支撑老乡鸡总部及中央厨房等方面的战略投入，公司负债结构一度承压。截至2024年底，其流动净负债为6.88亿元；至2025年11月底，该指标已降至2.31亿元（未经审计）。对此，高泽龙指出，家族控股模式可能导致上市融资效用受限，难以有效缓解债务负担。若由此引发持续的流动性紧张，或将直接冲击公司治理的稳定性。

（大众新闻·经济导报记者 石潇懿）