万辰集团再战港交所，去年关店超600家，三年狂飙亦藏隐忧

近日，量贩零食巨头万辰集团携2025年完整年报与更新版招股书，再度向港交所发起上市冲击。从昔日A股“食用菌第一股”跨界转型量贩零食赛道，这家企业仅用三年时间便实现了营收从数亿至五百亿以上的跨越式增长，门店数量逼近两万家，与鸣鸣很忙共同构筑起行业双寡头格局，合计占据超七成市场份额。

然而就在冲刺港股的关键窗口期，万辰集团旗下核心品牌好想来曝出销售过期饮料并不当辩解的负面舆情，将高速扩张背后的品控漏洞、管理短板彻底暴露。反观竞争对手鸣鸣很忙，不仅抢先登陆港交所摘得“量贩零食第一股”桂冠，市值长期稳定在800亿港元高位，业绩增长、门店扩张与品牌创新均保持强劲势头，二者在资本市场的待遇形成鲜明反差。

此次万辰集团携2025年完整经营数据二次递表，既是对自身规模实力的展示，也是一场不得不赢的资本突围战，而高负债、扩张放缓、食品安全频发等问题，仍是其绕不开的考验。

三年跨界规模爆发，粗放式扩张埋下多重风险

万辰集团的量贩零食之路，堪称近年来零售行业最迅猛的成功跨界范本。2021年5月，彼时仍以食用菌种植销售为主业的万辰生物登陆深交所创业板，上市之初市值不足30亿元，全年营收仅4.26亿元，归母净利润两千余万元，是一家典型的传统农业企业。2022年8月，万辰集团果断做出战略转向，正式切入量贩零食赛道，推出自主品牌“陆小馋”，并确立聚焦零食业务、逐步剥离食用菌业务的发展路径。此后，万辰集团接连收购好想来、来优品、吖嘀吖嘀、老婆大人等多个区域知名零食品牌，通过整合并购快速完成全国化布局，实现了从农业公司到零食零售巨头的彻底转型。

而跨界转型也为万辰集团带来了肉眼可见的业绩爆发。2023年万辰集团营收飙升至92.94亿元，2024年进一步增至323.29亿元，2025年持续攀升至514.59亿元，短短三年时间营收规模增长接近5倍。盈利层面同样实现跨越式反转，公司在2023年归母净利润亏损8292.65万元，2024年成功扭亏为盈至2.94亿元，2025年更是同比大涨358.09%，达到13.45亿元。截至2025年末，万辰集团线下门店总数已达18314家，覆盖全国30个省、直辖市及自治区，在长三角地区与山河四省形成强势壁垒，市占率分别达到63%和55%，远超区域内其他竞争对手。更新后的招股书显示，2025年公司零食饮料零售业务收入508.57亿元，占总营收比重高达98.8%，食用菌业务彻底沦为边缘板块，业务结构重塑完成。

但规模狂奔背后，多重风险在快速拓店中不断累积。财务层面，万辰集团的资产负债率长期处于高位，2023年-2025年分别为82.27%、79.85%、74.61%，均远高于量贩零食行业平均水平，更是鸣鸣很忙2025年负债率（35.8%）的近两倍。过去三年，万辰集团的扩张高度依赖银行借款等债务融资，无论是区域品牌收购、全国仓配体系搭建，还是门店快速铺开，均需要巨额资金投入，叠加并购带来的被收购方负债转移，使其财务杠杆始终居高不下。

扩张动能方面，万辰集团的门店增长2025年明显放缓，当年净增门店4118家，较2024年净增的9470家大幅下降56.5%。与此同时，2025年关店数量升至602家，同比增长96.7%，接近翻倍。

更为致命的是食品安全与加盟管控问题。今年4月初，湖南郴州一家好想来门店被曝销售过期5天的饮料，涉事店长非但没有妥善处理，反而引用不当观点为过期食品辩解，引发强烈舆论争议。记者在投诉等平台上发现，与好想来相关的投诉量已超过2000条，且多集中在商品发霉变质、吃出异物、计量问题等食品安全领域，频发的投诉与负面事件，直接冲击了万辰品牌信誉，也让市场对其加盟模式的可持续性产生了质疑。

先发反被后发超越，鸣鸣很忙凭稳健拉开资本差距

在量贩零食行业，万辰集团原本占据明显先发优势，不仅有A股上市公司身份，港股IPO推进时间也早于鸣鸣很忙，却在港股上市竞速中被反超。今年年1月，鸣鸣很忙不仅成功挂牌上市，拿下港股“量贩零食第一股”称号，而且市值一度稳定在800亿港元上方；反观万辰集团首次港股递表更因自身问题较多导致招股书失效，目前A股市值仅在350亿元左右徘徊，不足鸣鸣很忙的一半。

业内人士认为，鸣鸣很忙能够弯道超车，核心在于其经营质量、运营效率和风险控制能力。2025年鸣鸣很忙全年实现营业收入661.70亿元，规模已领先于万辰集团。门店扩张层面，鸣鸣很忙2025年末总门店数达到21948家，全年净增门店7548家，远超万辰的4118家，且关店数量仅265家，关店率维持在极低水平，门店网络质量更优。

不仅如此，鸣鸣很忙将在今年五一前推出一项重磅创新项目——在湖南长沙打造占地面积约2万平方米、SKU超过3.5万种的“零食王国”，项目集合购物、打卡、社交、体验等多重功能。据鸣鸣很忙介绍，这一项目不仅是全国最大的零食旗舰店，更将成为常规门店的核心选品池，进一步强化供应链与商品壁垒。相比之下，在品牌创新与长期战略布局上，万辰集团虽尝试从单一零食向全品类硬折扣超市转型，推出来优品省钱超市、好想来全食优选等新业态，但缺乏具有行业影响力的标杆项目。

资本态度的分化背后，是市场对两家企业增长模式与风险水平的投票。鸣鸣很忙资产负债率低、财务结构健康、品控稳定，极少出现重大食品安全事件，增长具备可持续性，因此获得机构资金与二级市场认可；而万辰集团依靠高负债、高投入实现快速扩张，加盟管控松散、食品安全问题频发，被市场贴上“粗放增长”的标签，投资者对其长期盈利能力与抗风险能力仍心存顾虑。

年报亮点难掩结构性短板，行业高增下竞争日趋白热化

万辰集团此次更新招股书，最大的底气来自2025年持续改善的经营数据。报告期内，其毛利率从2023年的9.30%升至12.40%，净利率由2023年的负值转正至2.61%，较2024年实现近三倍提升，盈利质量与盈利能力同步走高。

另外，量贩零食赛道仍处于高速增长阶段，根据灼识咨询的数据，按GMV计算，2025年国内市场规模已达2140亿元，预计2030年将增至7259亿元，对标美国、西欧等成熟市场，我国硬折扣零售渗透率仅0.05%，人均消费额远低于海外市场，行业中长期成长空间十分广阔。

但亮眼的业绩与乐观的行业前景，并不能让万辰集团高枕无忧。毕竟，量贩零食行业竞争格局正在从双寡头主导，转向多品牌群雄逐鹿，万辰集团面临的外部压力持续加大。除了头部对手鸣鸣很忙保持强势外，零食有鸣、恰货铺子、爱零食等第二梯队品牌也正在快速崛起，凭借灵活的区域策略抢占市场份额，部分品牌门店数量已突破数千家，对万辰形成明显夹击。此外，良品铺子、三只松鼠等传统休闲零食品牌也纷纷下场布局量贩业态，借助品牌与供应链优势切入下沉市场，行业竞争正从跑马圈地，逐步转向供应链效率、品控能力、单店盈利能力、业态创新等实力比拼。

对于正在冲刺港股上市的万辰集团而言，其粗放式扩张模式、薄弱的管控能力和偏高的财务风险问题依然突出，叠加4月爆发的过期饮料舆情事件，进一步引发了资本市场对其谨慎观望的态度。

业内人士提醒，想要顺利通过港交所审核并提升估值，万辰集团不能仅依靠营收与门店数量的增长，必须在治理层面做出实质性改变：一方面从严整治加盟门店，补齐品控短板，杜绝食品安全风险，修复品牌口碑；另一方面优化财务结构，逐步压降资产负债率，提升财务稳健性；同时放缓扩张速度，聚焦单店运营效率，推动企业从规模优先的粗放增长，转向质量优先的高质量发展。

总之，万辰集团的港股闯关不仅是一次资本层面的融资行动，更是企业转型发展的关键转折点。

（大众新闻·风口财经记者 王贝贝）

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