海量财经丨益坤电气IPO迎来北交所审核，“牌照红利”能吃多久？

4月21日，头顶国家级专精特新“小巨人”光环的温州益坤电气股份有限公司（下称“益坤电气”），迎来北交所上市委的最终审核。值得注意的是，这家专注于轨道交通与电力系统绝缘保护设备的企业，持有国内唯一一张CRCC全品类避雷器认证。然而，招股书与问询回复中暴露出的成长性乏力、募资逻辑自相矛盾、财务数据中隐含的种种问题，让这次上会充满了不确定性……

独家认证的溢价红利，还能吃多久？

益坤电气最核心的竞争力，即公司是国内唯一同时拥有CRCC全部三项避雷器认证的企业。在轨道交通领域，这张牌照意味着可以进入中国中车等巨头的供应链，也让公司有了惊人的定价权。

2023年至2025年，公司高性能避雷器平均单价从3315元一路涨至4621元，而常规避雷器单价仅100元左右，两者价差高达46倍。从成本看，高性能产品成本仅为常规产品的7至9倍，但定价却翻了四五十倍，超额溢价几乎全靠资质壁垒支撑。

但这种“牌照红利”支撑的高毛利模式，正在面临三重挤压：

首先是核心产品收入已经开始波动。避雷器是公司的绝对主力产品，报告期内销售收入分别为1.14亿元、1.68亿元和1.51亿元，2025年出现下滑。

其次是在手订单持续回落。轨道交通领域在手订单从2023年末的9831万元高点，降至2024年末的7650万元，2025年虽小幅回升至7855万元，但仍远未恢复峰值水平。

最后则是竞争者正在追赶。据问询函披露，大连北方互感器集团、陕西铁路长龙电器等企业已陆续在车辆用避雷器领域获得项目认证。一旦同行突破资质壁垒，公司的高定价体系将瓦解。与此同时，公司客户高度集中，对中国中车重要子公司的销售占比长期维持在50%以上。

当订单下滑、对手入局、客户依赖三重压力叠加时，益坤电气未来的增长动力并非牢不可破。

募资“罗生门”：有钱分红，没钱周转？

而比成长性更令人费解的，是公司在资金安排上的前后矛盾。

从财务状况看，益坤电气的资金链并不宽裕。截至2025年末，公司货币资金仅2273万元，而短期借款为2257万元，两者几乎持平。

然而，就在资金如此紧绷的情况下，公司2022年至2025年连续四年进行现金分红：2022年派发2912万元，此后三年各派发1456万元，累计分红高达7280万元。更耐人寻味的是，公司最初向北交所提交的IPO申报稿中，计划募集资金2亿元，其中4500万元专门用于补充流动资金。

根据股权穿透，公司实控人余燕坤父子三人合计持股54.63%，也就是说，超过半数分红流入了实控人家族腰包。这种“自家有钱分、没钱自己转”的逻辑，直接触发了北交所的两轮问询。

面对监管压力，益坤电气火速调整了募资方案：直接将4500万元补流项目删除，募资总额缩水至1.55亿元，降幅超过两成。这一“临时改口”不禁令市场质疑，所谓资金缺口的真实性。

账面繁荣下的“失血”隐忧

值得一提的是，表面上看，益坤电气业绩稳步增长，报告期内营收从2.84亿元增至3.73亿元，净利润从4176万元升至5908万元。但扒开财务细节，会发现这份增长的含金量并不足。

数据显示，2025年末，公司应收账款账面价值高达1.62亿元，占流动资产的比例突破54%，也就是说，超过一半的流动资产是无法及时变现的欠条。更值得警惕的是，2025年应收账款增速为23.48%，是同期营收增速（10.01%）的两倍多，这意味着收入增长的同时，回款质量在急剧恶化。

2025年，公司经营活动产生的现金流量净额同比暴跌55.73%，仅为2623.75万元，远低于同期5907.52万元的净利润。这种“账面赚钱、口袋没钱”的窘境，说明盈利更多停留在会计数字层面，而非真金白银的流入。

同时记者注意到，公司综合毛利率维持在32%至33%之间，显著高于行业平均水平，其中轨道交通领域产品毛利率更是高达67%左右。但这种高毛利并非源于技术壁垒，而是CRCC认证带来的议价权。一旦资质红利消退，毛利率将面临快速下滑的风险。

历史旧账与信披疑云

此外，翻开益坤电气的历史旧账，同样也有问题。

1996年，实控人余燕坤夫妇以债权合计出资107.65万元，但事后核查发现，其中高达98.13万元（占比91%）无法提供任何交易凭证或资金流水。1999年，实控人又将“平阳县压力容器制造厂”的全部资产直接注入公司，完全未进行资产评估，该厂可能涉及集体或乡镇企业资产，存在资产流失风险，后来进行了补足。

此外，2005年国有股东平阳国投退出时未履行进场交易程序，仅靠地方政府一纸批复确认合规；同年变更为中外合资企业，2016年转回内资，被质疑为“虚假合资”以套取税收优惠。

在信息披露层面，公司同样漏洞频出。招股书与往年年度报告对同一客户（如CELSAS.A.S）的销售金额相差237万元；对同一供应商的采购金额也出现数万元差异。更离奇的是，一家名为重庆远徙的贸易商成立于2023年，却在2022年就产生了销售收入，这不得不让人怀疑是否存在提前确认收入甚至虚构交易的行为。

益坤电气站在北交所审核的门槛上，头顶专精特新“小巨人”的光环，手里握着一张稀缺的CRCC认证。但在注册制强调信息披露质量的今天，投资者和市场需要看到的不只是一张牌照，而是经得起推敲的盈利能力和合规底线。

(大众新闻·海报新闻记者 沈童 报道)