孩子王百亿营收背后，不靠“孩子”靠“养发”？

曾被誉为“母婴零售第一股”的孩子王，在2021年登陆A股后，再度冲刺港股上市。近日，孩子王交出了一份颇为亮眼的成绩单：2025年全年营收首次突破百亿大关，达到102.73亿元，归母净利润2.98亿元，同比增幅超过六成；预计2026年第一季度归母净利润4341万元至5581万元，同比增长40%至80%。

然而，撑起这份利润“半壁江山”的，并非奶粉与母婴用品，而是一桩溢价近6倍的养发生意。更令人担忧的是，门店管理失序、奶粉异物风波等问题频频浮现，这家拥有近亿会员的母婴巨头，正站在十字路口。

并购驱动下的“数字盛宴”

细看财报可以发现，孩子王百亿营收的最大贡献者并非母婴主业，而是跨界收购的养发生意。 财报显示，2025年7月，孩子王豪掷16.5亿元收购养发连锁品牌丝域65%股权。从购买日（2025年7月4日）至期末，丝域净利润达到1.47亿元，几乎占孩子王全年归母净利润的一半。而此前，孩子王已先后以10.4亿元收购乐友国际65%股权、5.6亿元拿下剩余35%股权，再加上1.6亿元收购功效护肤品牌幸研生物，累计并购耗资已接近30亿元。

与并购金额持续攀升形成对比的是，母婴主业的造血能力正在走弱。2025年，孩子王自有直营母婴门店店均销售收入同比下降了5.47%，乐友直营门店更大幅下滑11.09%。换言之，公司用百亿营收换来了巨大的规模体量，却未能同步提升单店运营效率。

孩子王线下门店

与此同时，大规模的并购正在推高孩子王的财务风险。截至2025年末，孩子王商誉由7.82亿元激增至19.32亿元，大增约147%；因收购丝域生物形成的商誉高达10.28亿元，且这笔近6倍溢价的并购并未设置业绩对赌条款。一旦标的业绩不及预期，大额商誉减值将直接重创利润表。同期，公司的长期借款已经高达18.79亿元，较期初大增124%，资产负债率早已突破60%。

更令外界关注的是乐友国际业绩的“精准达标”。2023年至2025年，乐友的业绩承诺完成率分别为102.34%、104.65%和103.06%，连续三年压线通过。值得注意的是，2025年乐友国际门店销售收入由上一年的13.15亿元降至10.73亿元，同比下滑超18%，营业收入却从16.23亿元增至21.35亿元，增幅超过31%，这引发外界对其真实经营状况的质疑。

对于上述相关问题，记者向孩子王方面发送采访函，截至发稿未获回复。

门店管理失序与品控信任危机

并购扩张的隐忧不止于报表，更出现在一线门店与消费者之间。

今年2月，孩子王旗下乐友成都双楠门店前员工文某涉嫌利用个人账户骗取消费者奶粉货款的丑闻浮出水面。据媒体报道，店长文某以“内部福利”“低价促销”等话术诱导消费者将货款汇入个人账户，涉及全国数百名消费者，金额从数千元到数万元不等。更令人担忧的是，这些消费者大多是对孩子王抱有信任、一次性囤积母婴用品的宝妈，她们后来发现自己下单数月却收不到任何货物。孩子王方面将此事定性为“前员工个人行为”，并表示公司长期执行“严禁个人账户收款”的制度。然而，涉事员工的违规收款行为持续时间长达数月，公司内部的风控、稽核及门店管理机制为何未能及时发现和拦截，仍是外界追问的焦点。

如果说员工管理漏洞暴露了内部管控的失效，那么食品安全问题的频频出现，则直接动摇了品牌的信任根基。据媒体报道，来自广州番禺的消费者于近期在孩子王门店购买6罐爱他美领熠1段奶粉，冲泡时反复发现不规则的黑色沉淀物，双方共同送检广东省科学院测试分析研究所，结果显示沉淀物中存在木屑、铁锈和焦化蛋白等外来异物。然而结果公布后，原本承诺“以检测结果为准”的孩子王却以“产品已开封”为由拒绝认定事实，陷入维权僵局。

来源：黑猫投诉平台

类似个案并非孤例。黑猫投诉平台显示，有消费者投诉称孩子王售卖的雀巢超级能恩婴儿一段奶粉已明显发霉，婴儿食用后多次就医；另有消费者为孩子购买一阶段奶粉，箱中竟混入了二阶段奶粉，导致宝宝误食后出现拉肚子和全身红疹。国家12315平台数据显示，仅今年4月，孩子王旗下门店就新增了至少4件投诉公示，涉及食品安全、售后服务及产品标准等多个方面。当事关婴幼儿健康的奶粉接连出现发霉、异物乃至阶段混乱等严重问题，消费者的维权之路却困难重重，品牌的信任基础还能剩下多少？

孩子王门店收银台处，黑金会员和孩子王App的宣传材料被置于显眼位置

除了产品端的信任危机，消费者在日常购物体验中也频感“心累”。近日，记者实地走访青岛商圈内一家孩子王门店，导购人员进门便询问会员情况，随即引导记者下载App和推广黑金会员。有正在结账的顾客向记者抱怨：“会员结账必须绑定孩子王App，否则享受不到优惠价。有时候商场里网络信号不好，光结个账就要等半天，真不明白为什么收银台不能直接接受现金或者简单的电子付款。”另一位常客则直言，会员优惠大多集中在非刚需品类，实际价值感严重不足。孩子王的商业模式素来以“大店+会员制”著称，截至2025年底其注册会员数已近亿，黑金会员付费率不低，然而这一模式的执行，正在透支用户的耐心。

（大众新闻·风口财经记者 赵冲）

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