长鑫的3万亿之问：利润、周期与想象力

在上市首日总市值登顶A股、刷新多项交易纪录后，长鑫科技第二个交易日低开震荡。围绕这家国产DRAM龙头的讨论，也从“超级首秀”转向一个更现实的问题：一家2025年才首次实现年度盈利的存储芯片企业，市场为什么愿意给出超过3万亿元的定价？

显然，市场买的不是长鑫过去的利润，而是几种预期的叠加：存储上行周期带来的盈利爆发、全球市场份额继续提升的可能、人工智能打开的内存需求，以及国产核心半导体资产的稀缺性。

只是，这些预期中，有些已经写进利润表，有些仍是一张开给未来的支票。今天，我们就来拆一拆，3万多亿元的长鑫，市场究竟在买什么？

3万亿元，到底贵不贵？

这个问题，我们要先从最简单的一笔账算起。

2025年，长鑫科技归母净利润只有18.75亿元。如果用这一利润计算，3.28万亿元市值对应的市盈率超过1700倍，显然没有太大意义。

因为进入2026年后，长鑫切换进了另外一个增长模式——今年一季度，公司归母净利润达到247.62亿元；上半年预计达到500亿至570亿元。半年利润，已经是2025年全年的近30倍。把上半年利润简单年化，3.28万亿元对应的市盈率大约是29倍至33倍。

这么算，3万亿元合情合理。对此，不同的机构给出了自己的看法。

野村证券的算法更为乐观。它预计长鑫未来几年收入和利润仍将高速增长，以2028年预计每股收益5.8元为基础，给予20倍市盈率，由此得出116元的目标价，对应总市值约7.76万亿元，是上市首日3.28万亿元市值的两倍多。

为什么是7.76万亿元？野村证券主要参考了美光的估值，又考虑到长鑫仍处于市场份额快速提升阶段，以及A股国产存储核心资产的稀缺性，因此给出了更高的估值倍数。

不过，也有一些券商相较谨慎。东北证券从未来盈利、全球市场份额和晶圆产能等角度估值，最后给出3.2万亿至5.7万亿元的区间。

长鑫上市首日的市值，刚好落在这一估值区间的下沿。

综合目前各家机构的研报，记者发现，有关长鑫最大的争议点并不是“长鑫今年赚多少”，而是它未来的“正常利润”究竟是多少。

是1000亿元左右？1500亿元？还是在产能扩张和涨价推动下，还能达到更高水平？

对于存储企业，这个问题尤其重要。因为行业利润最好的时候，市盈率看起来往往最便宜；一旦产品价格回落，利润快速收缩，原本不高的市盈率也可能突然失去意义。

所以，要回答“贵不贵”的问题，真正需要判断的，不是长鑫今年能赚多少钱，而是这轮高利润能够持续多久。

半年赚500亿元，高利润能持续多久？

先来说，长鑫今年为什么突然这么赚钱？

答案很直接——内存涨价了。

2025年，长鑫DDR产品平均售价同比上涨61%，销量按容量计算增长282%；与此同时，单位成本下降26%——卖得更贵，卖得更多、生产成本也更低，利润自然就高。从其报表看，DDR产品毛利率由2024年的负26.87%，迅速升至41.89%。

这就是存储行业著名的“利润弹簧”。

建设一座晶圆厂，需要投入巨额资金。厂房、设备、研发和折旧，不会因为产品降价就跟着下降。行情不好时，产品售价一旦跌破成本，企业可能很快陷入亏损；行情反转后，新增收入又会大量转化为利润。

长鑫从连续亏损到半年预计盈利超过500亿元，就是这根弹簧被压缩多年后，突然弹了起来。

现在的问题是，它能弹多久？

TrendForce的最新数据很有意思。2026年一季度，常规DRAM合约价环比上涨90%至95%；二季度预计再涨58%至63%；到了三季度，虽然供给仍然紧张，但预计涨幅将收窄至13%至18%。

这说明，存储仍在涨价，但最猛烈的阶段可能正在过去。

不过，也有分析机构的判断依然乐观。瑞银认为，DRAM供不应求至少可能持续到2028年二季度。TrendForce也预计，服务器DRAM在2026年下半年至2027年下半年仍将逐季涨价，只是涨幅会逐步收窄。

这一轮周期确实要比过去更长。

从供需关系看，AI服务器需要更多内存，头部存储厂商又把大量资源转向利润更高的HBM，普通DRAM的产能因此受到挤压。过去的存储周期，很多时候是厂商主动减产、消化库存；这一次，背后多了一股真实而强劲的AI需求所驱动。

但需要明确的是，周期被拉长，不等于周期消失。

价格不可能永远以百分之几十甚至接近翻倍的速度上涨。对长鑫而言，接下来最重要的变化是：利润增长能否逐渐从“产品涨价”，转向“销量增长、产品升级和成本下降”。

这也是3万亿元估值能否站稳的第一道考验。

全球第四，离前三还有多远？

市场给长鑫超3万亿元估值的第二个理由，是它已经不只是一家受益于涨价的周期公司。

按照招股书援引的Omdia数据，2025年第四季度，长鑫在全球DRAM市场的销售额占比达到7.67%，排名全球第四。排在前面的，是三星电子、SK海力士和美光。

“全球第四”当然是一个重要突破。

存储芯片是一个高门槛的行业。产品之后还要经过量产、良率提升、客户验证、成本下降和持续迭代。长鑫能够进入全球前四，说明它已经从“能不能造出来”，跨到了“能不能大规模卖出去”。

但全球第四，也容易让人产生错觉。

需要客观地看到，前三家国际巨头合计仍占据全球绝大多数DRAM市场。长鑫目前的市场份额虽然上升很快，但与前三名之间仍隔着明显距离。此外，全球第四是市场份额排名，并不意味着工艺水平、成本控制、产品结构和全球客户能力，也全部到达了相同的位置。

而这也是各家机构给出估值差价加大原因。

野村证券的乐观，正是建立在份额继续快速提升的预期上。它预计长鑫全球市场份额可能由目前的约10%，提高至2028年的18%。如果这一预测实现，长鑫就不只是国产替代的受益者，而将真正改变全球DRAM市场长期以来的“三足鼎立”。

但，份额增长并非只要扩产就能完成。

产能扩大以后，良率能不能跟上？单位成本能不能继续下降？DDR5等高端产品占比能不能提高？能否进入更多全球主流客户？

长鑫未来最大的看点，不是产线建设进度，而是规模、技术和成本能不能同步向前。

这也是机构估值相差数万亿元的根本原因：有机构看到的是一家即将进入全球第一梯队的存储巨头，有机构看到的仍是一家处在追赶阶段的强周期制造企业。

AI重估存储，长鑫吃到多少红利？

长鑫估值中最热的一部分，来自AI。

但不明情况追买长鑫的不少散户也因此容易出现一个误解：把长鑫直接等同于HBM。

HBM是与GPU、AI加速芯片紧密配套的高带宽内存，也是当前存储行业利润率最高、竞争最激烈的产品。SK海力士、三星和美光都在加快投入HBM3E、HBM4等产品。

但长鑫目前主要卖的，仍然是DDR和LPDDR。前者主要用于服务器和个人电脑，后者主要用于手机、平板电脑等移动设备。两类产品合计占公司主营业务收入的绝大部分。

不过，这并不意味着长鑫吃不到AI红利。

一台AI服务器除了需要HBM，也要配置大量DDR5，承担系统运行和数据缓存；端侧AI进入手机、电脑和汽车后，也会提高设备对内存容量和速度的要求。

更重要的是，国际存储巨头把更多产能转向HBM，相当于减少了普通DRAM的供给。长鑫即使暂时没有依靠HBM贡献主要利润，也能从DDR5需求增长和行业供给收缩中受益。

而这也是我们要重点厘清的长鑫当前与AI最真实的关系：它已经踩中了AI改变整个存储市场带来的红利，但还没有完全兑现市场给予它的高端AI存储想象。

稀缺性带来溢价，长期价值仍待兑现

长鑫还有一部分价值，很难完全用利润表解释。

中国拥有全球最大的电子信息制造业，也是重要的DRAM消费市场，但核心存储芯片长期依赖海外供应。长鑫完成规模化量产、进入全球前四，对中国半导体产业的意义，显然不只是一家公司多赚了多少钱。

它背后连接着设备、材料、零部件、晶圆制造、封装测试，以及手机、电脑、服务器等庞大的终端产业链。

在A股，长鑫是非常稀缺的核心DRAM制造标的。这种战略稀缺性，必然带来估值溢价。

不过，稀缺性带来的溢价，最终仍需要基本面不断兑现。

长鑫上市首日真正能够自由交易的股份，只占总股本的6.73%。也就是说，少量流通筹码形成的边际价格，被乘以全部股本后，才得出了3.28万亿元总市值。市场热度、新股情绪和筹码供求，都可能在短期内放大这个数字。

所以，3.28万亿元首先反映的是市场在那一刻愿意为长鑫的未来支付什么价格，而不是所有投资者已经就其长期价值达成了共识。

战略价值可以解释市场为什么愿意给予溢价，但这笔溢价能否长期保留下来，最终仍要看产品竞争力、技术迭代、盈利能力和现金流表现。

3万亿元之后，长鑫还要证明什么？

所以，3.28万亿元长鑫，市场究竟在买什么？

也许，市场买的是一场已经发生的利润爆发，是仍在持续的DRAM涨价，是长鑫从全球第四继续扩大份额的可能，也是中国能否真正拥有一家全球级存储巨头。

而这些，恰恰也是长鑫接下来最值得期待的地方。

从实现DRAM规模化量产，到进入全球前四，再到借助资本市场进一步扩产、研发和完善产业链，长鑫已经完成了从“能不能做出来”到“能不能做大”的跨越。未来，如果它能够继续提高市场份额、缩小与国际巨头的技术和成本差距，这份稀缺性就有望逐步转化为更扎实、更持久的长期价值。