净利降18%，现金流跌72%！汤臣倍健半年报难掩现金流“失血”

2026年上半年，汤臣倍健（300146.SZ）交出了一份喜忧参半的“期中成绩单”。喜的是，公司结束了连续两年多的营收下滑，连续四个季度实现同比正增长，线上渠道收入首次超越线下，市场份额稳居行业前列；忧的是，公司在“增收”的同时却未能“增利”——归母净利润同比下降18.11%，经营活动现金流净额更是骤降72%。这份财报清晰地勾勒出一家传统消费品龙头在渠道剧变时代所面临的典型困境：用高昂的费用投入换取增长空间，而利润与现金流却在“失血”。

收入端回暖明显，利润端承压显著

从营收端来看，汤臣倍健上半年实现营业收入36.71亿元，同比增长3.94%，主营业务收入36.55亿元，同比增长5.00%。这一增速虽然温和，但放在公司过去两年营收连续下滑的背景下，信号意义明确——经营底部或已探明。

渠道结构发生了历史性转折。报告期内，公司线上渠道收入19.45亿元，同比增长15.51%，规模首次超过线下渠道；线下渠道收入17.10亿元，同比下降4.85%，延续萎缩态势。境外业务同样表现亮眼，收入8.13亿元，同比增长18.03%，东南亚市场借助TikTok等新兴电商渠道扩张迅速。

分品牌看，三大主力品牌均实现正增长：主品牌“汤臣倍健”收入19.33亿元，同比增长2.34%；“lifespace”益生菌品牌收入7.41亿元，同比增长5.59%；“健力多”骨关节品牌收入4.28亿元，同比增长4.12%。部分新品表现突出，如健力多旗下氨糖新品同比增长618%，儿童钙产品同比增长116%，金装鱼油增速达89%。

然而，利润端的表现与收入端形成鲜明反差。上半年归母净利润6.03亿元，同比下滑18.11%；扣非净利润5.57亿元，同比下滑19.74%。加权平均净资产收益率从上年同期的6.55%降至5.43%，下降了1.12个百分点。基本每股收益0.36元，同比下降16.28%。

资产负债表亦出现值得关注的信号。报告期末，应收账款达4.99亿元，较期初大幅增长81.18%，公司解释为年初对部分客户授予信用额度、年底集中清收的惯例安排；存货7.36亿元，占总资产比例从4.90%提升至5.47%。应收与存货的双双攀升，意味着营运资金被更多地占用在下游渠道。

销售费用吞噬利润，现金流“失血”

净利润下滑的根源，指向一个核心科目——销售费用。

公司主营业务毛利率70.62%，同比提升1.11个百分点，产品端定价能力和成本控制并未恶化。问题出在费用端——报告期内，公司销售费用高达15.44亿元，同比激增25.25%，远高于营收3.94%的增速。销售费用率从上年同期的34.90%大幅攀升至42.06%，相当于每100元收入中就有42元被投入市场推广与渠道运营。销售费用率的大幅攀升，是净利润下滑的核心原因。

细看费用构成，平台费用达到6.66亿元，同比暴增61.31%，主要用于兴趣电商和跨境电商的流量投放；广告费2.62亿元，同比增长8.01%。公司在财报中明确表示，这是“增加了重点品类及跨境、兴趣电商渠道的投入”。相比之下，管理费用同比下降2.89%；研发费用同比增长65.22%，主要系上期委外研发未达预期收到供应商退款冲减委外研发费用、本期未发生类似事项所致。

换言之，公司正在压缩后台成本，将资源倾注于前端购买流量。线上收入15.51%的增长，很大程度上是靠“烧钱”换来的——一旦停止加码投放，增长能否持续仍存疑问。

现金流状况因此急剧恶化。报告期内，经营活动产生的现金流量净额仅1.78亿元，同比大幅下降72.21%。公司在报告中解释为“期间费用支付增加所致”，与销售费用的大涨直接对应。投资活动现金流净额也同比下降90.68%，主要因对外投资及购买理财产品增加。筹资活动现金流净额为-7.37亿元。

此外，截至报告期末，公司合并报表商誉账面价值11.34亿元，加上并购品牌资产形成的无形资产1.73亿元，合计超13亿元。若相关品牌业务推广不达预期，商誉减值风险将直接冲击未来利润，这也是公司在风险提示部分主动承认的隐患。

压力未消，出路在质不在量

站在半年报的节点展望，汤臣倍健面前的道路并不平坦。

首先是来自过去的压力。记者了解到，公司2024年推出的限制性股票激励计划以2022年营收为基数，要求2026年增长不低于50.8%。而现实是，2024年营收较2022年下滑13.01%，2025年进一步扩大到20.30%，前两期目标已落空。即便本期营收同比回升3.94%，距离2022年的高点仍有不小差距，第三期目标在当前节奏下大概率难以完成。

其次是渠道切换的阵痛。报告期内，公司境内经销商数量减少64家、境外减少12家，合计减少76家，药店渠道流量见顶；而线上的获客成本正持续攀升。公司正处于从线下到线上的转型“青黄不接”期，渠道切换不仅没有节省费用，反而推高了整体销售成本。

但记者了解到，汤臣倍健并非没有底牌。截至报告期末，公司拥有境内专利443项、发明专利152项，保健食品注册批准证书140个，并三次登上Nature增刊。公司牵头起草行业首个rTG鱼油团体标准、参与“优质蛋白质”标识规范，这类标准制定话语权可转化为长期品类壁垒。同时，全球领先的透明工厂认证及多项国际资质，在监管趋严背景下构成质量护城河。从产品端看，公司正推进蛋白粉、鱼油、氨糖、益生菌、儿童营养等赛道的剂型与原料升级，并在OTC、特医赛道寻求增量。若这些布局能逐步释放成效，有望降低对纯粹流量投放的依赖。

业内人士指出，汤臣倍健正站在一个关键的拐点上：收入回暖是积极信号，但若不能将费用投入转化为不依赖持续“烧钱”的可持续增长，利润和现金流的修复将遥遥无期。对于这家行业龙头而言，下半年的真正命题不是能否增长，而是能否健康地增长——从“买流量”走向“建品牌”，从渠道驱动走向产品力驱动，才是穿越周期的根本出路。

（半岛全媒体记者 江海峰）