王老吉拖累、核心药疲软！老牌药企白云山如何突围？

近日，广州白云山医药集团股份有限公司（以下简称“白云山”，600332.SH）披露了2026年半年度报告，公司“增收不增利”，实现营业收入420.91亿元，同比微增0.61%；实现归母净利润20.96亿元，同比大幅下滑16.70%。其中，二季度公司“收利双降”，尤其是归母净利润环比暴跌82.5%，仅3.12亿元。

从主营业务来看，白云山正陷入一种“增长的业务不赚钱、赚钱的业务不增长”的结构性困境。公司的现代中药、化药科技、天然饮品三大高毛利业务板块收入全线下滑。唯一增长的医药商业板块毛利率仅5.95%，难以形成有效对冲。

白云山的业绩下滑并非孤例，而是近年来我国医药行业分化的缩影。受集采深化、创新药企盈利拐点显现等因素影响，传统医药企业承压。同花顺iFinD数据显示，今年上半年，A股68家中医药上市企业中，仅20家企业营收与利润均实现同比增长。

面对行业变局，白云山已然开启战略转型。目前，白云山已取得一定的研发进展与成果，但现金流长期为负、债务压力增大等转型代价同样不容忽视。在集采深化、消费迭代、行业分化的三重挤压下，这家营收规模居行业榜首的药企，能否走出“阵痛”，在传统业务“失血”与创新业务“造血”的赛跑中胜出，成为市场关切的焦点。

三大高毛利引擎集体熄火

2026年上半年，白云山营收微增的贡献主要来自医药商业板块。

今年上半年，公司的现代中药、化药科技与天然饮品业务的营业收入均同比大幅下滑，降幅分别为11.06%、15.91%与12.40%，合计减少约15.6亿元。而医药商业板块实现营业收入299.36亿元，同比增长6.03%，占总营收的比重超过71%，新增约17亿元营收，对冲了其他业务板块的下滑。

然而，医药商业板块的毛利率仅5.95%，而现代中药、化药科技与天然饮品业务的毛利率均在40%以上，分别为45.77%、56.16%与44.32%。虽然医药商业板块新增营收带来约1亿元的毛利增量，远不足以弥补其余三大业务板块营收规模缩水损失的约6.3亿元的毛利。正因如此，拖累了公司业绩，利润水平不及五年前。

得益于原材料成本的下降，白云山现代中药板块的毛利率较上年同期增长了3.10个百分点至45.77%。虽然白云山有24个产品中选集采，但受中成药集采深入、产品终端价格下降等因素影响，营收规模随之缩水。

化药科技板块是营收下降最多的板块。据悉，核心产品金戈曾因报价过高错失集采，导致渠道收缩、销量下滑。叠加仿制药竞争加剧，金戈的优势被持续稀释，化药科技板块持续承压。

天然饮品板块是四大板块中唯一毛利率同比下降的板块。据悉，2026年上半年，国内饮料行业首次出现半年度产量同比下滑的情况，整个饮料市场已从增量扩张迈入存量博弈阶段。而在控糖、健康的消费趋势下，凉茶品类消费需求下降，渠道价格竞争加剧，白云山的天然饮品业务承压。尤其是主要收入来源“王老吉”的表现并不乐观，今年上半年，王老吉大健康公司收入56.15亿元，同比下滑13.6%，净利润降至9.33亿元，同比下滑约28%，创近五年新低。

同行对比暴露业务结构脆弱性

把白云山放在同行中对比，公司“增长的业务不赚钱、赚钱的业务不增长”的结构性困境更加清晰。

2026年上半年，A股68家中药上市公司中，营收同比增长的仅24家；归母净利润同比增长的仅34家；“收利双增”的仅20家。白云山的营收规模虽然位居行业第一，但同样的行业环境，白云山的“投入产出比”显著低于同行。

以今年上半年的业绩数据为例，云南白药以218.84亿元的营业收入排在68家企业的第二位。虽然白云山的营收是云南白药的1.9倍，归母净利润却不足云南白药的六成。

华润三九以150.14亿元的营收排在第三位。与白云山相似，2026年上半年均“增收不增利”，但华润三九7.96%的利润降幅远小于白云山。

净利率方面，同花顺iFinD数据显示，白云山仅为5.13%，远低于云南白药的16.89%与华润三九的13.33%，在营收前10名企业中，排在倒数第二位。

同样的行业环境，为何白云山的盈利质量与同行差距如此悬殊？答案可以从各个公司的业务结构中略见一二。今年上半年，云南白药毛利率较高的工业产品业务营收同比增长3.15%，毛利率超过60%，仅同比微降2.1个百分点。华润三九的医药行业板块营收占比近九成，毛利率高达63.03%，且上半年营收与毛利率均实现同比增长。反观白云山高毛利业务营收缩水、低毛利业务占比过高，直接拉低了白云山的整体盈利水平。

此外，云南白药的健康品板块在上半年仍保持稳健增长，对冲了药品端的压力；华润三九的CHC品牌药凭借较强的消费者定价权，受集采影响远小于处方药。而白云山的中药、化药、饮品三大高毛利板块，恰恰是行业冲击相对集中的领域，同样对业绩形成拖累。

白云山的规模第一并未转化为抗跌能力第一。在白云山的营收体量中，低毛利业务占比过高，反而放大了利润的脆弱性。

现金流长期为负，转型窗口还需多久？

白云山并未坐以待毙，多项转型升级举措持续推进。

2026年上半年，公司投入研发费用3.43亿元，同比增长9.51%，1类创新药由9项增至11项；同期，公司完成南京医药11.04%股权收购。进入7月，子公司何济公药业以3.3亿元并购北京法玛星，稳步推进资本运作。此外，白云山表示，针对上半年公司业绩承压的情况，公司将依托数字化手段，加快推动营销体系改革与大单品培育工程，并重点推进即饮餐饮终端拓展、新品开发及国际化布局，积极打造新的增长点。

但任何战略转型都有成本。资金方面，公司的经营活动现金流量净额长期为负。今年上半年收窄至-2.70亿元，虽较去年同期的-33.97亿元大幅改善，但仍处净流出状态。偿债方面，公司短期借款与长期借款分别较上年同期增长22.49%与73.44%，资产负债率升至52.76%。

众所周知，创新药从研发到上市周期较长。眼下，公司传统业务造血能力下降、新业务尚不足以支撑业绩，白云山何时能走出“阵痛”？

针对半年报相关问题，风口财经先后致电白云山的董事会秘书办公室与党群部，并发送采访函。双方接线的工作人员均表示采访事宜由对方部门负责，并表示将向相关负责领导反馈。截至发稿，风口财经未获得有效回复。

（大众新闻·风口财经记者 许耀文）

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