海量财经 | 新茶饮背后的“卖水人” 唯可鲜 带着对赌协议冲刺北交所

在山东泰安宁阳县，一家为蜜雪冰城生产果茶浓浆、为瑞幸咖啡供应果味原料的食品公司，正准备走向资本市场。

9月7日，山东唯可鲜食品集团股份有限公司（下称“唯可鲜”）在山东证监局完成北交所上市辅导备案，辅导券商为国金证券。从8月28日签署辅导协议到备案完成，前后仅十天。

这家公司的名字不为普通消费者所知，但它服务的品牌几乎构成了中国现制饮品市场的半壁江山：蜜雪冰城、瑞幸咖啡、霸王茶姬、沪上阿姨等。

财报显示，2025年，唯可鲜营收8.69亿元，仅蜜雪冰城和瑞幸咖啡两家就贡献了接近六成的收入。

B端撑收入，C端讲故事

资本市场的投资者对唯可鲜或许陌生，但唯可鲜对“现制饮品”的B端市场却并不陌生。其面向蜜雪冰城、瑞幸等头部饮品品牌的现制饮品原料业务，2025年收入为7.36亿元；2026年上半年收入为4.04亿元，占当期总营收的约80.2%。

除了B端原料业务外，唯可鲜还以HPP（超高压冷杀菌）技术为核心卖点，通过商超、电商等渠道向C端消费者销售即饮饮品。据《马鞍山日报》，唯可鲜是国内唯一一家承担国家级HPP科研及产业落地任务的企业，同时也是最早一批将HPP技术规模化商用的饮料制造企业之一，并参与制定了相关行业标准。

唯可鲜引用尚普咨询出具的市场地位声明书称，其HPP苹果汁、羽衣甘蓝汁拿下了2025年全国销量第一，公司同时被认定为HPP冷萃茶的“开创者”。

与客户“同频”的扩张速度

记者梳理发现，唯可鲜的业绩增长与下游茶饮品牌的开店速度几乎同频。

先看唯可鲜的营收曲线。2022年营收2.54亿元，2023年营收4.19亿元，2024年营收6.14亿元，2025年营收8.69亿元，三年间营收增长超过两倍。归母净利润的增幅更为陡峭，从2022年的1154.79万元一路增至2025年的9070.41万元，仅2025年一年就同比增长96.69%。

若将这条曲线与蜜雪冰城、瑞幸咖啡的开店节奏放在一起，对应关系相当清晰。

2023年是蜜雪冰城门店扩张的第一个明显加速期。到2023年末，蜜雪冰城门店规模显著跃升，其营收也从2022年的136亿元增长至2023年末的203亿元。同期，唯可鲜的营收从2.54亿元跳升至4.19亿元，增幅超60%。

据唯可鲜财报，2023年度，蜜雪冰城已是该公司第一大客户，贡献营收占唯可鲜当年总营收的53.78%。

2024至2025年，蜜雪冰城和瑞幸咖啡同时进入“开店狂飙”阶段。蜜雪冰城全球门店从2024年末的4.6万家增至2025年末的5.9万家。瑞幸咖啡的扩张同样激进，门店从2023年末的1.6万家提升至2024年末的2.2万家、2025年末的3万余家，增速保持在35%以上。

这两年正是唯可鲜收入增速最猛的阶段。2024年营收增长46.5%，2025年营收进一步增长41.38%。换句话说，下游茶饮品牌每多开一家门店，唯可鲜的浓浆和果酱就多一份出货，这是“卖水人”生意最朴素的逻辑。

此外，2025年茶饮品牌之间的外卖大战也间接拉动了上游原料需求。平台补贴刺激下的订单增量，意味着品牌方需要更多的果茶基底和风味原料，唯可鲜作为核心供应商或从中直接受益。

下游控成本，上游在承压

引人关注的是，唯可鲜增长的故事在2026年上半年出现了明显的拐点信号。

报告期内，唯可鲜实现营收5.04亿元，同比增长25.23%；但归母净利润仅3319.56万元，同比下降22.77%，扣非净利润降幅也达到23.92%。

记者注意到，唯可鲜利润下滑的核心原因是毛利率的持续走低。

2024年公司整体毛利率为25.10%，2025年降至23.84%，2026年上半年进一步跌至20.33%。其中，作为收入基本盘的现制饮品原料业务，2026年上半年毛利率降至20.42%，同比下降8.25个百分点；被寄予厚望的HPP即饮饮品业务毛利率更是骤降至18.75%，同比下降38.54个百分点。

公司在定增说明书中解释称，2025年，公司毛利率同比有所下降，其中一个原因正是部分茶饮客户根据下游市场需求调整产品采购结构，部分产品销售单价有所下降。

从行业变化来看，这背后是茶饮行业价格战向上游供应链的传导。当蜜雪冰城、瑞幸等头部饮品品牌持续严控一杯饮品的成本时，部分压力必然落到上游供应商身上。唯可鲜近六成收入系于两个大客户，议价空间天然受限。下游客户的一次采购结构调整或单价谈判，对上游供应商利润表的影响会被显著放大。

记者注意到，同为新茶饮原料供应商的田野股份（920023.BJ）也在同期（2026年上半年）出现营收下滑6.75%、归母净利润不足100万元的困境，管理层在财报中直言：下游果汁饮料行业总量承压，新茶饮行业存量博弈加剧，竞争压力向上游行业传导，导致公司经营承压。

生产合规方面不只是“历史问题”

对一家食品类生产企业而言，生产安全等方面的合规备受关注。

在新三板挂牌审核过程中，公司曾就超产能生产、排污手续不规范、食品经营备案等问题回复全国股转系统问询。具体而言，2022年公司现制饮品饮料销售2.3万吨，而“年产1.5万吨现调饮料项目”的环评批复核定产能仅为1.5万吨/年，超出部分对应的营收占比约35%；2023年这一比例进一步升至约61%。公司同时承认存在“超出环评批复产能30%以上的重大变化以及未取得节能审查意见的情形”，就该情况，唯可鲜曾表示“已取得有权机关出具的不构成重大违法违规的专项证明”。

排污方面，山东泰乐源食品科技股份有限公司（2026年1月更名为唯可鲜），在2023年8月31日至12月11日期间存在“排污登记已注销但依然进行排污”的情况；唯可鲜在2022年12月1日至2023年5月21日期间存在“未领取排污许可证即进行排污”的情况。公司方面称，上述事项均已于报告期内完成整改。

更近的一则信息是，2025年8月21日，宁阳县泗店镇食品药品监督管理所在抽查检查中发现问题，已责令其整改。

兄弟二人的多次担保

除了生产方面的合规问题，公司的资金状况同样备受资本市场关注，而这一切与唯可鲜高度集中的股权结构密切相关。

控股股东、实际控制人为肖志剑、肖逸兄弟，二人合计持股83.23%。其中，肖志剑担任董事长，持股59.12%。

2026年以来，兄弟二人的名字频繁出现在公司银行贷款的担保人名单中。这些贷款既有以唯可鲜为主体发起的借款，也有子公司发起的借款，多笔借款均由上述兄弟二人提供担保。

记者梳理发现，连续、密集的担保行为，叠加公司当前的现金流数据，唯可鲜的资金状况呈现出一幅值得关注的图景。

2026年上半年，唯可鲜经营活动产生的现金流量净额为2893.64万元，而2025年同期为5587.17万元，同比近乎腰斩。

同期，应收账款较上年末增加101.03%，存货的变动比例为31.09%。收入在增长，但现金回笼的速度在放缓，运营资金被更多地“锁”在了应收账款和存货里。

对赌倒计时：2031年12月31日

2026年7月至8月，唯可鲜完成1.16亿元定向发行，4家机构投资者以18元/股的价格合计认购645万股。

记者注意到，4名认购对象中，泰安新智科创投资合伙企业（有限合伙）具有泰安国资背景，深圳中小担创业投资有限公司背后是深圳国资。

引人关注的是，此次发行价较上一次定增的10元/股上涨了80%。公司曾在股票定向发行说明书中解释称，公司近年来稳定经营，发展态势良好，业务规模逐步扩大。2025年度，公司每股收益为1.80元/股，经公司与投资者友好协商，参考同行业可比公司二级市场估值情况以及公司未来成长性等因素，以10倍市盈率作为估值倍数。

但这次定增附带了一揽子特殊投资权利，其中最核心的是回购条款。协议将2031年12月31日设定为合格上市期限，虽时间窗口宽裕，但也给公司资本化进程设置了硬性约束。如果公司未能在该日期前实现合格上市，或者出现上市申请被终止审查、公司控制权发生转移等情形，投资人有权要求实际控制人回购股份。

这意味着，如果出现上市进程受阻等约定情况出现，实控人面临的回购压力将随着时间推移而累积，时间每拖一年，回购成本就增加数百万。

(大众新闻·海报新闻首席记者 周凌峰 报道)